Đó là nhận xét trong nghiên cứu mới nhất của bộ phận nghiên cứu toàn cầu Ngân hàng Standard Chartered về thị trường trái phiếu Việt Nam.
Sau khi lãi suất trái phiếu trên thị trường tăng mạnh trong những tháng đầu năm, do việc mạnh tay nới lỏng của NHNN và tính thanh khoản của thị trường tăng, thị trường trái phiếu Việt Nam đã chứng kiến một sự điều chỉnh. Trái phiếu kỳ hạn 2 năm và 5 năm đã thoát ra khỏi lãi suất thấp lần lượt ở mức 7.6% và 7.95%, và hiện đang giao dịch ở mức cao hơn khoảng 100 điểm cơ bản.
Tính thanh khoản
Nguyên nhân đằng sau xu thế đảo ngược này chính là việc thắt chặt tính thanh khoản. Thời điểm Tết Nguyên đán, được miêu tả là thời điểm mà nhu cầu tín dụng tiêu dùng tăng cao, đã vắt lượng tiền dự trữ ra khỏi khu vực ngân hàng. Tính thanh khoản của hệ thống được mong đợi sẽ dần quay trở lại. Tuy nhiên, viễn cảnh được hiện thực hóa một cách chậm chạp. Với lãi suất thấp và triển vọng không mấy sáng sủa của VND, các nguồn dự trữ có lẽ đã chuyển sang USD và các tài sản khác. Phản ứng lại sự gia tăng của việc thắt chặt tính thanh khoản, các ngân hàng (tầng lớp nhà đầu tư trái phiếu phổ biến nhất) bắt đầu trút bỏ gánh nặng nắm giữ trái phiếu. Đối với một số ít nhà đầu tư trên thị trường, độ chênh lệch mua - bán được nới rộng và hoạt động giao dịch trên thị trường thứ cấp bị suy yếu.
Nhận thức được tình hình này, NHNN đã can thiệp bằng cách cung ứng tính thanh khoản cần thiết thông qua các nghiệp vụ thị trường mở. Cụ thể, NHNN đã rót 17,2 nghìn tỷ VND vào hệ thống ngân hàng tại đỉnh điểm của thắt chặt tính thanh khoản vào nửa cuối tháng 2. Điều này đã làm giảm lãi suất repo ngược (RRP) xuống còn 7.5% - trước Tết Nguyên đán, lãi suất này giữ ở mức 8%. Thêm vào đó, NHNN cũng quyết định cắt giảm yêu cầu dự trữ tiền gửi dưới 1 năm từ 5% xuống 3% vào cuối tháng 2. Biện pháp này đã giúp giải phóng khoảng 20-30 nghìn tỷ VND vào hệ thống ngân hàng. Các chính sách đa dạng của NHNN đang mang lại những tín hiệu tốt với việc lãi suất liên ngân hàng, mặc dù vẫn chưa ổn định, song đang có xu hướng giảm.
Nhu cầu chi tiêu của Chính phủ
Nền kinh tế Việt Nam vẫn đang tăng trưởng, với tăng trưởng GDP trong quý 1/2009 là 3,1% so với cùng kỳ năm ngoái. Chính phủ đặt mục tiêu tăng trưởng của cả năm là 6,5%. Tuy nhiên, điều này dường như là quá tham vọng. Số liệu thương mại quốc tế cho thấy dấu hiệu đang chạm mức đáy, và vẫn trong tình trạng ảm đạm. Việt Nam, với tỷ lệ xuất khẩu trên GDP là 0,75, vẫn bị ảnh hưởng bởi hoạt động tiêu dùng thất thường của các nước. Trong khi một số thấy lạc quan khi nhìn vào báo cáo cán cân thương mại dương, nhưng sự tăng trưởng này thực chất cho thấy hoạt động tiêu dùng nội địa đang suy giảm. Hơn nữa, sản lượng công nghiệp trong nước quý 1 năm 2009 được báo cáo là tăng trưởng 2.1% so với cùng kỳ năm ngoái, mức thấp nhất kể từ năm 1990, càng cho thấy sự suy yếu trong hoạt động kinh tế.
Sự hỗ trợ từ các nhà đầu tư quốc tế cũng đang giảm dần. Số lượng các dự án FDI giảm, theo báo cáo của chính phủ, số liệu này giảm 70% trong quý 1 so với cùng kỳ năm ngoái. Dòng vốn chảy ra khỏi các thị trường tài chính cũng đang được cân nhắc khi mà tỷ lệ nắm giữ cả cổ phiếu và trái phiếu của nhà đầu tư nước ngoài đang giảm. Có thể hiểu được rằng đây là tình hình chung trong khu vực, với làn sóng e ngại của các nhà đầu tư trên toàn cầu và sự giảm giá trước đây của AXJ.
Hơn nữa, trong bối cảnh nguồn vốn được kiểm soát chặt và tỷ lệ lợi tức thấp đối với các khoản đầu tư bằng tiền VND (do nền kinh tế suy yếu và lãi suất tương đối thấp), dòng vốn của các nhà đầu tư nước ngoài sẽ không chảy vào thị trường Việt Nam trong thời gian ngắn tới.
Vì thế, nhu cầu chi tiêu của Chính phủ cần phải tăng lên là điều tất yếu. Theo đó, Chính phủ được thông báo sẽ chi khoảng 17 tỷ USD trong năm nay để phục hồi nền kinh tế. Mặc dù gói kích cầu trị giá 6 tỷ USD đã được thông qua song cho đến nay mới chỉ có 1 tỷ USD được giải ngân (thông qua gói hỗ trợ lãi suất). Phần còn lại được mong đợi sẽ hỗ trợ cho các dự án cơ sở hạ tầng và thực hiện việc cắt giảm thuế. Quy mô nhỏ của kế hoạch chi tiêu đã nêu ra những quan ngại về việc cung cấp vốn cho phần thiếu hụt ngân sách, khi doanh thu của Chính phủ dự đoán sẽ suy giảm. Đây là một trong những nguyên nhân đằng sau sự dao động trong thời gian vừa qua của đường lãi suất trái phiếu.
Trong khi có những quan ngại về việc phát hành bổ sung từ phía Chính phủ thì số lượng trái phiếu bằng VND dự định phát hành trong năm 2009 có khả năng sẽ nhỏ hơn con số mục tiêu đang xúc tiến.
NHNN đã quyết định bãi bỏ chính sách lãi suất 7% vào tháng 4. Với việc lạm phát đã lắng xuống trong suốt 7 tháng qua và sự phục hồi của nền kinh tế được dự đoán sẽ có thể bắt đầu sớm nhất là vào nửa cuối năm nay thì nhu cầu đẩy lãi suất cao hiện nay là không còn. Tuy nhiên, chính sách tiền tệ được nới lỏng hơn vẫn là hợp lý với việc chương trình hỗ trợ lãi suất không thực sự tiềm năng để đẩy mạnh hoạt động kinh tế như dự kiến. Việc cắt giảm lãi suất sâu hơn có thể tạo thêm áp lực lên VND đã suy yếu và hệ thống ngân hàng sẽ gặp khó khăn hơn bởi chi phí hoạt động cao là nguyên nhân đằng sau sự e ngại cắt giảm lãi suất của NHNN. Hơn nữa, nguy cơ lạm phát sẽ tiếp tục bùng lên vào những tháng cuối năm (hầu hết là do lạm phát trong hoạt động nhập khẩu do VND suy yếu) cũng là điều đáng quan tâm.
Trong khi việc cắt giảm lãi suất là diễn biến tất yếu để làm giảm lãi suất trái phiếu thì tính thanh khoản tăng trở lại sẽ là đòn bẩy thúc đẩy thị trường trái phiếu tăng trưởng. Tính thanh khoản hiện đang được nới lỏng, với sự thu hẹp của các nghiệp vụ thị trường mở và lãi suất qua đêm đang dần hạ xuống. Quan trọng hơn, với lãi suất cho vay thương mại hiện nay ở mức cao nhất là 10.5%, chênh lệch với trái phiếu Chính phủ dường như là rất nhỏ. Vì thế, sự hấp dẫn của thị trường cho vay vẫn còn nhiều nghi ngại. Hơn nữa, các hoạt động kinh tế không hi vọng sẽ tăng trưởng trở lại trong trung hạn, nhu cầu đối với các khoản vay vì thế cũng có thể sẽ suy giảm. Như vậy, các ngân hàng có thể rơi vào tình trạng thặng dư vốn và sẽ ít thu hút được các nhà đầu tư lớn, và tình hình này đã diễn ra từ đầu năm. Do đó, chúng tôi cho rằng việc lãi suất trái phiếu tăng trở lại chỉ là vấn đề thời gian trong bối cảnh những quan ngại “không thực tế” về việc phát hành trái phiếu được bàn ở trên sẽ làm giảm tính thanh khoản của những trái phiếu có kỳ hạn dài hơn. Và mặc dù vậy, chúng tôi cũng dự đoán rằng lãi suất có kỳ hạn sẽ vẫn duy trì ở mức cao trong quá trình phục hồi của nền kinh tế.
Nguồn: Standard Chartered